 |
|
 |
||
|
||||
 |
לפני הרבה שנים, בארץ רחוקה רחוקה, נסיך אחד של מסחר בתדירות גבוהה הסביר לי את הדברים: "אתה", הוא אמר לי "לוקח סיכונים משום שבאורח קבע אתה מחזיק פוזיציות של 30 מיליון דולר לונג ושורט. לא משנה שסטטיסטית הסיכון קטן, לא משנה שלא הפסדת אף פעם כמות משמעותית של כסף, עדיין יתכן שתבוא למשרד בוקר אחד ותגלה שפשטת את הרגל." "אני", אמר הנסיך, "לא הייתי מעולם חשוף ליותר מ 150 אלף דולר משום שאני קונה מנייה שאין לי מושג כמה היא שווה בעשירית סנט יותר ממה שאתה מוכן לשלם ומוכר אותה מהר מאד בעשירית סנט פחות ממה שההופכי שלך מבקש." הנסיך היה באותו זמן המתכנת הראשי של Knight Capital Group. אין ספק שסיכונים טכנולוגיים הם משמעותיים ואין ספק שהשווקים נוקטים בגישה חסרת אחריות, אבל אין גם ספק שמשקיעים לטווח ארוך נהנים באופן כללי מהנזילות שהמסחר האלגוריתמי מספק במחירים נמוכים בהרבה ממה שהיו עושים עושי השוק האנושיים במאה שעברה. פטרפי מחליף פעם בכמה שנים את השעיר לעזאזל שלו לצרכי הפסדים לא צפויים במסחר באופציות - פעם היו אלו סוחרים באמצעות מידע פנים (הוא אמר לי פעם שלהערכתו הם עולים לו 10-15 אחוז מהרווחים) והיום אלו חברות כמו Getco ודומותיה שעושות לו את החיים קשים. מצד אחד הוא צודק בקשר לבעייתיות שבאלו וגם באלו ומצד שני המערכות שבשליטתו ברחבי העולם היו נחשבות בעיני הציבור הרחב ומן הסתם גם בעיני המחוקק למערכות מסחר בתדירות גבוהה. |
 |
 |
 |
|
|
|
||
|
||||
|
"אין גם ספק שמשקיעים לטווח ארוך נהנים באופן כללי מהנזילות שהמסחר האלגוריתמי מספק במחירים נמוכים בהרבה ממה שהיו עושים עושי השוק האנושיים במאה שעברה" - לא ברור לי למה אין לך ספק. אם במאה שעברה אתה מתכוון למאה העשרים - אז עד כה המאה העשרים ואחת היתה מאד מאד גרועה למשקיעים לטווח ארוך. אתה מוזמן לבדוק את חסכונות הפנסיה שלך בעשור האחרון ולגלות את האמת המרה. אז כדאי שיהיו לך נתונים ממש טובים כדי להוכיח את ההנאה לטווח ארוך שאתה מתאר בכדי לשכנע. בקשר לנסיכים וטיעונים: אולי הנסיך מסכן 150 אלף דולר בכל פעולה - אבל הוא עושה את זה מליון פעם ביום. מספיק שהאלגוריתם שלו יפסיד אחוז מהסכום, ורק בשני אחוז מהפעמים (ובשאר הוא מאוזן) - וההפסד שלו יהיה 30 מיליון דולר ביום. זה כשל נפוץ שכבר נתקלתי בו כשהתחלתי להתעניין באופציות. בעצם הבעיה העקרונית פה היא ההתרחקות ההולכת וגדלה של מסחר במניות מהמטרה העיקרית שלה - להוות תמיכה לצמיחה וגדילה של חברות ורווחיהן האמיתיים. ניתן לטעון שאפילו מניה רגילה, שלא מחלקת דיבידנד, איננה תלויה דה פקטו בביצועי החברה שהנפיקה אותה. ויעידו על כך הטריליונים שנמחקו עם פיצוץ בועת הנסדאק במרץ 2000. קל וחומר אלגוריתמים סופר מהירים שמחיר המניה או רווחי החברה מעניינים אותם כקליפת השום. כל מכשיר חדש כזה, ללא פיקוח סביר, מרחיק את שוק המניות מהכלכלה ומקרב אותו למשחקי לוטו או פירמידה שאין בינם לבין המטרה המקורית של שוק ההון דבר. אלא כמובן אם המטרה של שוק כזה היא להעשיר את הקופה, כמו בכל קזינו שמכבד את עצמו. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אין לי ספק כי אני עוסק בתחום למחייתי מאז 1999. העלות הכוללת של קניית ומכירת מניות כיום בארה"ב (עמלה למסלקה, לבורסה והעלות העקיפה של מערכות המסחר בתדירות גבוהה) נמוכה פי 50 משהייתה בשנת 2000 ולמשקיעים פרטיים היא נמוכה פי 10. לא יודע מה המצב בישראל אבל אני מניח שהוא דומה. הקישור בין הביצועים הגרועים של מניות לבין מערכות מסחר שאין להן דעה כיוונית לטווח ארוך נשמע מוזר - אם היה יקר יותר ואיטי יותר לסחור את מניות האחים ליהמן החברה לא הייתה פושטת את הרגל? פשיטת הרגל שלה הייתה קשורה בכלל למסחר במניות או למסחר אלקטרוני? ההתמוטטות הגדולה של 2008 והלאה הייתה קשורה למסחר כזה? לא. היו עד היום שני אירועי מסחר משמעותיים שקשורים למסחר ממוכן - האחד הוא ה Flash Crash והשני הוא האירוע שהוביל את Knight לסף פשיטת רגל. לא זה ולא זה היו אירועים שסיכנו את הכלכלה, אם כי הם הבהירו שיש צורך בהוספת מנגנוני בטיחות (מה שנוסף בינתיים הוא בדיחה) אם הנסיך מסכן 150 אלף בכל רגע נתון הרי שביכולתו להגביל את ההפסד שלו ל 150 אלף, ברוב המכריע של המקרים הוא מרוויח או מפסיד דולר או שניים בכל פעולה. אם אני מחזיק פוזיציה של 30 מיליון דולר אז קיים תרחיש בו אני מפסיד 30 מיליון דולר. האלגוריתמים המהירים יושבים על כתפי אותם משקיעים לטווח ארוך ובינוני שתמיד היו בשוק. הם לא משנים את ערכי המניות למעט במקרה של תקלות ואני מסכים שיש צורך במנגנונים טובים יותר להתמודד איתן. מחירי מניות משקפים בעיקר את ביצועי החברה בעתיד ולא בעבר ולכן אם אפשר לטעון משהו זה שאנשים נוטים לטעות בתחזיות שלהם לגבי העתיד, לפעמים בצורות מעוררות תדהמה. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אם אלגוריתם מהיר הרוויח מיליון דולר בשבוע מסוים, איך יכול להיות שהוא לא שינה את ערכי המניות? ממי לדעתך הוא הרוויח אותם? או שאולי הוא לא שינה את ערך המניות, אבל פשוט העביר מליון דולר מכיסי שאר המשקיעים לכיסיו. מה שלא נראה לי עדיף. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
הוא הרוויח אותם ממכירת אופציות קצרות טווח המקודדות כפקודות קנייה ומכירה בשער נתון. הוא לוקח את הסיכון שמידע שנמצא בידו של מישהו אחר יגרום לו להפסיד כסף על האופציות ומרוויח מהפרמיה אותה הוא גובה בצורת מרווח הקנייה-מכירה בשוק. אין שום הבדל בין אותו אלגוריתם ובין מבצע על רצפת הבורסה בעבר. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
בהשאלה מתחום האופציות, אם כותב האופציה מרוויח, אז קונה האופציה מפסיד. השאלה מי הקונה: אחד מעושי השוק ה-"מסורתיים", או משקיע לטווח ארוך. אם הבנתי אותך נכון, הטענה היא שרווחי האלגו-טריידינג הסופר-מהיר קטנים יותר מרווחי המבצעים (או עושי השוק) של פעם, ולכן הם משפרים את יעילות השוק עבור שאר השחקנים. יש לטענה הזו איזשהו גיבוי אמפירי? זה לא מסתדר לי עם הרווחים הענקיים של עושי השוק, שהיו צריכים להפוך לזן נכחד לפי מה שכתבת. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
באופן עקרוני סוחרי האלגוטריידינג מספקים לשוק שירות, ומרוויחים פרמייה תמורתו. במובן זה הם דומים לברוקרים, אם כי השירות הוא אחר וניתן implicitly: הוספת נזילות והורדת המרווחים. ראיתי לטענה הזו תימוכים תאורטיים וגם אמפרייים (ורק תימוכין) במחקר האקדמאי, אם כי אין ברשותי כאן הפניות מתאימות אז אבין אם תטיל בכך ספק אם אתה לא מכיר זאת מידע אישי. לכל דבר ועניין, הם אכן עושי שוק (רישמיים או לא), ולמיטב ידיעתי גם להפך: כל עושי השוק פועלים באמצעות אלגורטריידינג. אגב, חלק משמעותי (לא יודע כמה באופן יחסי) מהמסחר האלגוריתמי נועד להשיג מחירי שוק ממוצעים קבועים או אופטימיליים עבור עסקאות "סטנדרטיות"1, ובכך הם מהווים כלי בהשקעות-ערך מסורתיות. כל השיח בנושא הזו רווי דיעות קדומות וחסרות בסיס (גילוי נאות: אני עוסק בתחום). 1 כלומר במקום שגוף מוסדי א' יקנה מלא מניות ביחד, וישפיע כך באופן ניכר על השוק וישיג מחירים גרועים, מזינים את פקודת הקניה לאלגוריתם שפורש אותה לעסקאות רבות ופסאודו-אקראיות במטרה להשיג מחיר אופטימלי לקונה ולמנוע ניצול של הביקוש הרב הזה בידי אחרים. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
האם HFT אינו front running ואם לא מה ההבדל? | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
קשה לענות על ''מה ההבדל'' כשאני בכלל לא רואה מה הקשר. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אני מדבר על הוראות שמצליחות הודות לקרבת המחשבים לבורסה ולזריזות החישוב שלהם לזהות פקודה גדולה נכנסת לצינור ולהכנס לפניה למסחר. לציבור אין ולא תהיה הגישה הזו. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
על מה אתה מדבר? איך מזהים פקודה שנכנסת, ומצליחים להדחף לפניה? נשמע לי כמו אגדה אורבנית. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אני חושב שאריק פשוט לא מכיר את הכללים. אריק: אף אחד לא יכול לראות את הפקודות לפני שהן נקלטו במחשבי הבורסה. כל ענייין התגובות המהירות הוא על פקודות שכבר נרשמו בספר (או על מצבים חדשים בשוק), ואין שום דרך ל"הדחף" לפני פקודה שהתפרסמה כי עדיפות הפקודה נקבעת לפי הזמן בו היא התקבלה. אגב, עובדי הבורסה אינם רשאים להשתתף במסחר בין השאר בגלל שתיאורטית הם יכולים להציץ על הפקודה לפני שנקלטה - פעם זאת היתה באמת אפשרות, היום זה חסר ערך בגלל פרקי הזמן שהתקצרו מאד, אלא אם אותו עובד מצליח להגניב תוכנית שרצה במסתרים על מחשבי הבורסה (רעיון לספר מתח שלמרבה הצער כבר נכתב). עם כל אמצעי הניטור זה אפשרי בערך ברמת הקושי של mission impossible. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
הנה קישור למישהו מה imf שמסכים שלא הכל נופת צופים. הפרק על Flash Trading מדבר על Front running בנוסף יש לאלגוטריידינג בעיה בסיסית של מניפולציה בשווקים כי על משקיע פרטי נאסר להציב פקודות בשוק 1. שאין לו כוונה לבצע או 2. שמטרתן להשפיע על שער ני"ע זה מאושיות תרמית בניירות ערך (לפחות לפי החוק הישראלי אותו אני מכיר) לו משקיע אנושי היה מבצע בארץ מה שהבנתי שהתוכנות מבצעות בארה"ב1 הוא היה חשוף להבנתי לאישום על מניפולציה בשערי ניירות ערך. 1 פי אלף לאט יותר, כמובן. אבל המהירות לא משנה את המהות, הלא כן? |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
מרבית החברות העוסקות ב"אלגוטריידינג" הן "משקיעים פרטיים" לצרכים רגולטוריים. יש להן כוונה לבצע את הפקודות בזמן שהפקודות נשלחות, גם אם הן משנות את דעתן לעתים קרובות. כל פקודה שנשלחת לבורסה צפוייה לשנות את שער המניה ולכן ברור שלא לכך התכוון המשורר. לגבי האמור בקישור אני מסכים ש Dark Pools הן רעה חולה ויש להיפטר מהן. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
מדובר שם על המצב בארה"ב, כשני"ע מסוים נסחר ביותר מבורסה אחת, ולבורסה יש אינטרס לתת ללקוחות שלה אפשרות להגיב לפקודה לפני שהיא משגרת אותה לבורסות אחרות. זאת באמת פרקטיקה מסריחה למדי, וכפי שהמקור שלך מספר היא בשימוש בעיקר אצל כל מיני מוסדות פסאודו-בורסאיים (ATS). אני מודה שהופתעתי: לא הכרתי בכלל את המושג flash trading וקשה לי לראות איך הוא חוקי. מכל מקום, אין קשר לנעשה בארץ. לחלק השני: האלגו-טריידינג חייים מפקודות שהם מבצעים, לא מאלה שהם משגרים ומבטלים. הבורסה מטילה קנסות אם אחוז הפקודות המבוצעות קטן מסף מסוים, וזאת מהסיבה הפשוטה שההכנסות שלה נובעות מעסקאות, לא מפקודות מבוטלות. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
לגבי Flash Orders המצב קצת מסובך. בארה"ב יש תקנה שנקראת Reg NMS לפיה בורסה או ATS שמקבל פקודה צריך לנתב אותה אל השוק בו המחיר הוא הטוב ביותר ללקוח. הבעיה היא שלעתים קרובות התרחיש הוא כזה: בורסה A מקבלת פקודה לקנות מניה של אפל. מחיר המניה למכירה באותה בורסה הוא 540.44 ולעומת זאת בורסה B מדווחת שהמחיר אצלה 540.43 בורסה A חייבת לשלוח את הפקודה לבורסה B, אבל עד שהפקודה מגיעה לשם, או בעצם כבר לפני שנשלחה, מחיר המניה זז גם ב B ל 540.44 אם בורסה A מוסיפה Flash Order שמאפשר לעושי שוק מקומיים לבצע את הפקודה במחיר טוב יותר ממחיר Reg NMS במשך כמה עשרות מילי שניות, סטטיסטית הלקוחות מרוויחים. דווקא המתנגדים למסחר בתדירות גבוהה צריכים לתמוך במנגנונים כאלו שהלא הם "מאטים" את הבורסות וממררים את החיים ל Getco |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
כן, אבל נפגע העקרון של מתן הזדמנות שווה לכל הלקוחות. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
קצת, אבל כשביקשתי מאחד ה ATS-ים כאן להשתתף בתכנית ה flash שלהם (קראו לה בשם אחר, אבל לא משנה), כל מה שביקשו ממני זה לשלם על שני מחשבים ולהראות שיש לי מספיק כסף, רשיון למסחר וכו' כלומר העקרון נפגע, אבל לא באיזו דרך מהותית. אני מסכים שלגברת יוכבד מיסוד המעלה לא מתאפשר להרוויח או להפסיד ישירות מתגובות ל flash orders, אבל היא נהנית מהתכנית בדרך עקיפה. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
נדיר למצוא פעולה כלכלית שאין בה מפסידים. כשמציבים ברחוב מכונה לממכר סוכריות, הקיוסק הסמוך מפסיד. מי לפי דעתך ניזוק מפעילות האלגוטריידרים? אני לא מצאתי אותם, עדיין. כלומר, מעבר לכך שהם חוטפים דילים מוצלחים לפני רוכש אנושי. אני לא תולה כל רווח של המכונה בהפסד של מישהו אחר - גם כשהגברת יוכבד מרוויחה הלודגיקה בספתח של תגובה 610676 תקפה, וזו איננה סיבה לאסור עליה או על המכונות להשתתף. אבל מעניין לחשוב מהי הנישה שהם רומסות. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
השאלה היא לא אם יש מפסידים, אלא אם זה משחק סכום אפס (או אפילו שלילי), או משחק עם סכום חיובי. השקעה בבורסה באופן כללי - אג''ח ומניות - זה משחק עם סכום חיובי - המשקיעים נותנים הון לחברות שמשתמשות בו כדי לעשות עוד הון ומחלקות את הרווחים עם המשקיעים. נכון שאפשר להפסיד, אבל באופן כללי הרווח גדול מההפסד. בניגוד לכך, השקעות בטווח קצר, ואופציות - הן משחק סכום אפס (או שלילי, אם יש עמלות) - על כל שקל שהרווחת, יש מישהו שהפסיד שקל. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
לא שאלתי אם יש מפסידים (ברור שיש) אלא מי הם, לדעתך. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
מה זאת אומרת : משחק סכום אפס. אם חברות המסחר מהיר מרוויחות, הן עושות זאת על חשבון מישהו אחר : כל שאר המשקיעים. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אתה צודק באופן חלקי.יש היום הרבה מאד אנשים שעוסקים במסחר מהיר דרך האינטרנט.בסופו של דבר, רובם א.א.ט. משאירים את הכסף אצל מה שקרוי עושי השוק. לגבי השקעות של הציבור הרחב: נדמה לי שאפשר למנות כבר כ-150 שנים בהן מדיפעם יש תקופה ארוכה יחסית שהבורסות עולות, בשלב מסויים הציבור הרחב מתחיל להרגיש שהוא עלול להפסיד הזדמנות להתעשר, הוא נכנס לבורסה לא רחוק מהפסגה ונופל ומפסיד. זה אינו קשור למדדים שונים המראים שלאורך זמן המניות עולות. אם ניקח את בועת האינטרנט, רוב המניות הלוהטות רק במקרה הטוב התקרבו לעשירית מהשיא. רבות פשוט פשטו את הרגל והמשקיעים איבדו את רוב כספם אם בכלל הספיקו לצאת. מניית יאהו היתה שווה כמדומני מספר תלת סיפרתי. התופעות הללו לא היו רק בשנת 2000 אלא הן מחזוריות. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
יש ספר יפה נורא (חבל שרק חצי ממה שהוא כותב אמת בדוקה) בשם Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds הוא מתאר בפרק הראשון את הבועה הפיננסית הגדולה של מניות חברת הים הדרומי - בועה שהיתה מהקטליזטורים למהפכה הצרפתית. סיפור נפלא. הטכנולוגיה חדשה, אבל לא התופעות החברתיות. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אפשר למצוא את הסיפורים הללו חוזרים על עצמם. בספר ''הבארונים השודדים'' יש כמה סיפורים מהסוג הזה. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
"כל שאר המשקיעים" זו אמירה חסרת תוכן. מי מפסיד פחות? מי מפסיד יותר? אף לא אחד מן המשקיעים האנושיים מרוויח מהתופעה? איך מפסיד מי שכבר מושקע היום, ומתכנן למכור ביציאה לפנסיה? בניסוח יותר מדויק, השאלה שלי היא: מי הוא המפסיד העיקרי מן האלגוטרייד? איך בדיוק הוא מפסיד? נתתי דוגמה למודל הפסד. בבורסה ללא סחר מכונות, משקיע שדוגם את השוק פעם בשבוע ושולח פקודת רכישה, יכול למצוא מדי פעם מחיר מציאה. בבורסה עם סחר מכונות, ה"מציאות" נתפסות תוך שבריר שנייה. האם יש לך מודל הפסד נוסף? |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
אני לא צריך. אם חברות האלגו-טרייד מרוויחות, ואם אנחנו מסכימים שמסחר מהיר במניות הוא משחק סכום אפס (כזה שלא נוצר בו משהו), אז אחרים מפסידים, על פי הגדרה. איך? אני מניח שהם מוכרים בפחות וקונים ביותר. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
"אם חברות האלגו-טרייד מרוויחות" - זה "אם" גדול למדי. ישנן חברות אלגו שמפסידות את המכנסיים, וכספי המשקיעים בהן הם אלה שמממנים את החברות המצליחות. כמו בחזית הסטארטאפים הכללית, גם כאן אתה שומע על המעטים שמצליחים ולא על ההמונים שנכשלים. מפסידים נוספים הם סוחרים "קלאסיים" שהיו רגילים לגזור קופון גדול יותר ככל שהמרווחים בין שערי הקניה לשערי המכירה היו גדולים יותר, ובעקבות שכלול השוק ע"י הסוחרים האוטומטיים רוחיהם מצטמצמים. אני לא יודע מה החלק היחסי של כל אחד מהגורמים שאתה ואני הזכרנו ביחד - כלומר בהחלט ייתכן שגם הגברת כהן מחדרה שבימים עברו היתה זוכה מדי פעם באיזה נייר במחיר מציאה מפסידה את ההזדמנויות האלה. האם זה מתקזז עם ההקטנה במרווחים והגדלת הנזילות? אין לי שמץ. גילוי נאות: אני לא קשור בשום צורה לחברות אלגו. לצערי. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
> אני לא צריך. נכון, אבל זו השאלה שמעניינת אותי. אתה לא חייב לענות לי. אבל לפני שאני אקבל תשובה, אני לא אתחיל לשנוא את הסוחרים הסופר-זריזים. כיוון שהמסחר שלי במניות הוא מאוד דליל, תמים וספוראדי, אני מצפה שהוראת קנייה שלי היא למעשה "דיל" די מוצלח לכל סוחר ממולח. לכן, כדאי לי שיתבצעו כל הזמן המוני עסקות בין סוחרים זריזים ובלתי תלויים, כך שהמחיר המצוטט מלפני 20 דקות משקף טוב מאוד את המחיר הסביר למנייה. או כך לפחות נראה לי - אלא אם יוסבר לי כאן עד כמה חמור הנזק שלי. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
בטח שאנחנו מדברים על המסחר בארה''ב. בשלולית שלנו אפילו הצפרדעים לא מתחלפות. |
|
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
front running מצריך ידע שלא נמצא בידי הציבור. HFT לא מצריך ידע כזה. | |
|
|
|
|
|
||
|
||||
|
הרווחים של עושי השוק לא ענקיים. אם להאמין לדיווחים בעיתונות, הם נמדדים במאיות אחוז בודדות. בהשאלה מתחום האופציות, יתכן ששני הצדדים מרוויחים משום שכותב האופציה וקונה האופציה משתשמים במודל ניהול סיכונים או גידור שונה. בהשאלה מתחום הביטוח - אם באופן כללי חברות הביטוח רווחיות מאד, זה אומר שלא צריך לקנות ביטוח? |
|
|
|
| חזרה לעמוד הראשי | המאמר המלא |
| מערכת האייל הקורא אינה אחראית לתוכן תגובות שנכתבו בידי קוראים | |
 RSS מאמרים |
כתבו למערכת |
אודות האתר |
טרם התעדכנת |
ארכיון |
חיפוש |
עזרה |
תנאי שימוש
|
© כל הזכויות שמורות |